כלל פיננסים עולמית יומית: להתכונן לעונת הדיג‎

כאשר נכנסתי לתפקיד הכלכלן ראיתי מבעד לנתונים הכלכליים חובות של מדינות רבות, כנראה של אנשים שפעם חיו שם ולקחו אותם. החובות הללו החלידו עם השנים ושרדו משברים רבים. ובכן, יום אחד ישבתי אני מול מסכי המחשב ובמו עיני ראיתי איך הבשילו חוקים חזקים ומוטטו את יוון.
גם משברי חובות מעולם לא נפתרו ביום אחד, הם פשוט דועכים להם בהדרגה, כפי שבסוף 1932 התברר יותר ויותר שחובות ממשלתיים לא עומדים לפירעון. ההתאוששות אז לא החלה עד שהפד נטש לבסוף את תקן הזהב, מה שמביא לחשוב שגם הפעם יבוא הפיתרון דרך המערכת המוניטארית (ראו הרחבה). המשבר ביוון לא ייפתר ביום ואפשר להניח שייקחו לו עוד שנים רבות.

רבים מסתכלים על יוון בעיניים של בעלי חברה שצריכים לקבל החלטות מיידיות. אבל בניהול ובגמישות של מדינה הפיזיקה שונה. יציאה מגוש האירו לגבי יוון אינו הפתרון הרצוי, הוא יחזיר אותם שנים אחורה. למעשה, גם המתנגדים לתוכניות הצנע אינם באמת רוצים לעזוב את הגוש. האידיאל מבחינתם יהיה להישאר, אבל עם פחות צנע. עזיבה של יוון נראית לרבים בלתי נמנעת, אך למעשה היא גם על גבול הבלתי אפשרי... (ראו הרחבה)

מדד הפחד, ה-VIX, חזר לטפס ל-22.3 נק', רמתו הגבוהה ביותר מאז חודש ינואר, ומאותת שהמשקיעים חוששים ממהלך פתאומי של השווקים. תשואות האג"ח החדשות של יוון (אלה שהונפקו לאחר ההסדר) זינקו מ-18% לפני חודשיים ל-29% הבוקר כשהשוק מאמין שהיא לא הולכת בדרך הנכונה. זה בדיוק הזמן להתכונן לעונת הדייג (ראו הרחבה)

"מנהיגים הולכים בעיקבותינו מלפנים, הם מובילים בדרך בה אנו הולכים ממיילא" – ברגן אוונס
יציאה של יוון מהאיחוד היא על גבול הבלתי אפשרי

היוונים מתנפלים על הבנקים המקומיים כדי למשוך את כספם, מתוך חשש שזה יומר לדרכמות. ללא הזרמת נזילות דחופה הבנקים ביוון יתחילו ליפול כמו זבובים. בהיסטוריה ראינו במצבים כאלה שלוש ברירות: הזרמת נזילות לבנקים (ע"י הבנק המרכזי), הלאמת הבנקים (ע"י הממשלה) או חקיקה שאסרה על משיכת כספים ולאחר מכן שחיקתו (אינפלציה/פיחות/מיסוי/תספורת...).

מתוך שלושת האפשרויות נראה שרק הפתרון של בקשת נזילות מהבנק המרכזי באירופה הוא הפיתרון המעשי. הלאמת הבנקים לא צפויה לעזור במקרה של יוון, כיוון שממשלת יוון עצמה לא בעלת פרעון ולכן הריצה אל הבנקים תמשך, האפשרות של איסור משיכת כסף מהבנקים לא נראה אפשרי שם פוליטית. מצד אחד אלה שמצדדים בתוכניות הצנע מנסים לדחוף לפתרון של הישארות באיחוד, וכך לפיתרון של הזרמת נזילות ולא לפתרון של איסור משיכת כסף. ומצד שני, אלה שמתנגדים לצנע הרי באים בגישה שהצנע הוא גזירה קשה, אז איך הם יסגרו לציבור את הכסף בבנק, הרי העם ירתח עליהם. הקושי במרכת הבנקאית לצאת מהאיחוד הוא רק דוגמה אחת מיני רבות. בעיה נוספת היא גביית המיסים או יותר נכון האי גביית מיסים. יוון לא מצליחה לגבות מיסים מתושביה, אז איך היא תתקיים מחוץ לאיחוד, רק ע"י אינפלציה?:

פעם ראיתם מדינה שניתקו לה את החשמל

הקושי של ממשלת יוון לגבות מיסים הביאו אותה בשנה שעברה לנסות לגבות חלק מהמיסים דרך חשבונות החשמל. אלא שניחשתם נכון, מה שקרה זה שגם את חשבונות החשמל היוונים הפסיקו לשלם. כעת עומדת יוון גם בפני משבר אנרגיה, זה רק מה שהיה חסר להם. קונצרן האנרגיה היווני חייב הזרמת נזילות של רבע מיליארד יורו עד לסוף חודש יוני כדי להימנע ממשבר אנרגיה ארצי. העניין הוא שהיוונים שהתרגלו כבר לא לשלם מיסים למדו כעת שאפשר גם לא לשלם חשבונות חשמל. נראה לכם שמדינה תוכל לוותר על חשמל כדי לצאת מגוש האירו?

עם יוון או בלי יוון - בורסות אירופה יעלו בעשרות אחוזים

כאמור, יציאה מגוש האירו היא על גבול הבלתי אפשרית מבחינת יוון, מלבד ההלם הכלכלי שהיא תעבור בגלל חדלות הפרעון של המדינה, שיבוא לידי ביטוי בקריסת שירותיים ציבוריים, היא תאלץ לעבור גם הלם כלכלי של החלפת מטבע (שבעתמו על גבול הבלתי אפשרי בשל היכולת של הציבור לשמור על היורו שלו), הלם כלכלי של קריסת הבנקים (שכאמור לא ניתן לעצירה כמעט מלבד הישארות בגוש האירו), הלם כלכלי של פשיטות רגל המוניות של הסקטור הפרטי (שלא יוכל לעמוד בהיתחייבויותיו באירו לחברות, לקוחות וספקים בחו"ל) ועוד. המחיר הוא כל כך גבוה שאין כמעט סיכוי שיוון תוכל לעמוד בו. במידה ויוון אכן תישאר בגוש האירו יגיבו כנראה בורסות אירופה בעליות חדות, שכן הדבר ייתן אופטימיות לגבי המדינות האחרות. אם היא בכל זאת תצא מגוש האירו, כנראה שהמכה שתחטוף תהיה כל כך קשה עד שהדבר עשוי דווקא להכשיר את התנאים ואת דעת הקהל במדינות כמו ספרד ואיטליה לרפורמות קשות, ובנוסף ישאיר את אירוהפ בלי הצרה הזאת שנקראת יוון, מה שיזניק גם כן את בורסות אירופה. החשש שיציאה של יוון תגרור לריצה אל הבנקים בספרד ואיטליה הוא אינו חשש סביר כיוון שבמקרים הללו סביר יותר שהבנק המרכזי באירופה יזרים להם כל כמות נזילות שתדרש עד שהחשש הזה יעלם לאחר מספר ימים של פאניקה.

זה זמן להתכונן לקראת עונת הדיג...
זה רק עניין של זמן עד שנתחיל לקבל התערבות של בנקים מרכזיים

להערכתנו סביר שהפתרון למשבר יהיה בסופו של דבר בעיקר מוניטארי. אנו מעריכים כי יוון תאלץ בסופו של דבר לחזור לבקש סיוע ותהיה מוכנה שוב להיכנס למרכז השיקום האירופאי. הבנקים המרכזיים בעולם יכנסו בכל מקרה לפעולה, באירופה ימשיכו להוריד ריבית ורכישות אג"ח יעלו שוב על השולחן, בארה"ב יתחילו שוב לעסוק בתוכנית ה-QE3 ולאותת על סביבת ריבית אפסית לתקופות ארוכות, לאחר שאתמול מספרי חברי פד ציינו כי רכישות אג"ח נוספות יתכן יהיו הכרחיות.

אנשים שהולכים לדוג ומשחררים את הדג גורמים לכך שהדג יאחר למשהו. "למה איחרת?" לכדו אותי! "שקרן, תראה את הבפנים של השפה" – מיטץ' הדברג

מה אפשר לאהוב במשבר הזה

אפשר להסתכל על המשבר באירופה גם בדרך של תיקון עוול. הסתבר שהיו בעולם כמה מדינות שקנו מאיתנו סחורות ושירותים שתמורתם שילמו בכסף שלקחו כהלוואות בלי כיסוי. כלומר, רכבים, דלק, מזון, ריהוט ועוד שעברו ליוון ושות' היו יכולים להגיע אלינו. למזלנו עלינו עליהם מוקדם יחסית בזכות משבר הסאב-פריים בארה"ב שחשף את הרמאות, יותר מזל משכל. בלי המשבר הזה בארה"ב כנראה היינו ממשיכים להעביר סחורות ושירותים לרמאים האלה ולגלות רק בשלב מאוחר יותר שמדובר ברמאות. נכון שבטווח הקצר נרגיש שנפגענו, בעיקר בעקיפין, אבל באמת שמדובר בסכום קטן יחסית ויש לנו עוד הרבה לקוחות טובים בעולם שבתמורה גם ייצרו לנו סחורות ושירותים. בסופו של דבר, לאחר ההתאמות הכלכליות בעולם למצב החדש, נקבל יותר מהתוצר העולמי כשמדינות ה-PIIGS יקבלו פחות ממנו.

לפי מה גופים מוסדיים מקבלים החלטות השקעה?
בכל שנה מאז 1989, סוקר בנק ההשקעות מריל לינץ 100 משקיעים מוסדיים באמצעות מגוון רחב של תהליכי מדידה לגבי הפרמטירים על פיהם הם מקבלים החלטות בשוק ההון. להלן כמה מהבולטים ביותר:

"אנשים דומים לדגים, שניהם מסתבכים כשהם פותחים את הפה"
ספרד מפלרטטת עם תשואות של משבר

היום (ה') יצאה ספרד להנפקת אג"ח בסכום של 2.5 מיליארד אירו. הביקושים היו יפים וספרד הצליחה לגייס את כל מה שרצתה. אך נאלצה לשם כך להסכים לשלם תשואות שהמשיכו לעלות. התשואה של ספרד ל-10 שנים הגיע הבוקר ל-6.3%, כאשר מגמת העלייה מטרידה ובמיוחד שהקידומת הבאה שלה היא - 7%, רמה שנחשבת לבלתי אפשרית לשירות החוב לאורך זמן.