אפסילון: מתכון לאופטימיות

עידן אזולאי, מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות: "למרות ההסתייגות שיש לנו כעת מאחזקה באגרות חוב ממשלתיות במח"מ ארוך, ירידה ברמת החוב תסייע בטווח הארוך לשמור את רמת התשואות נמוכה ותאפשר לממשלה להמשיך ולגייס בעלויות נמוכות"
השבוע הודיעה בריטניה על תוכנית קיצוצים עצומה בהיקפה. הממשלה הבריטית תקצץ את הוצאותיה בארבע השנים הקרובות בסכום אדיר של כ 81 מיליארד פאונד. המשמעות המעשית של המהלך הזה היא שהקיצוץ הממוצע מכל משרד עומד על כ 20% מתקציבו, תוך שהקיצוץ הריאלי בחמש השנים הקרובות יעמוד על כ 8%.

יש כאלו שיטענו שהמהלך הינו כורח המציאות ויש כאלו שיטענו שהממשלה הבריטית לוקחת סיכון גדול מידי לנוכח שבירותה של ההתאוששות הכלכלית בעולם, מה גם שביחס למדינות רבות אחרות במערב, הממשלה הבריטית הינה אחת המעורבות ביותר במשק המקומי.

חיוני או לא, השוק אמר את דברו. מאז ההודעה, התשואה על אגרות החוב של בריטניה ירדה לרמתה הנמוכה ביותר בשלושים השנים האחרונות, כאשר התשואה על האיגרת לחמש שנים ירדה מתחת לתשואתה של מקבילתה הגרמנית. לא רק זאת, אלא שחברות הדירוג הודיעו כי בעקבות הקיצוץ, סכנת הפחתת הדירוג של בריטניה פחתה באופן משמעותי.

רבים מבין הקוראים שואלים את עצמם כעת :" נו, אז? למה כל זה צריך לעניין אותנו?" צריך מאוד. מפני שעיון בהצעת תקציב המדינה השבוע היא קריטית להבנת התהליכים שיעברו על המשק הישראלי בשנים הקרובות.

אחד הפרמטרים החשובים ביותר בבניה של איתנות פיננסית של מדינה הוא היחס חוב תוצר. מאז שנות השמונים שבו עמד היחס הזה על 180%, הוא נמצא בתהליך ירידה שהגיע עד לרמה של כ 78% כיום. לאור העלייה החדה ברמת החוב הממשלתי בעולם, המספר הזה לא נראה כל כך מפחיד, אלא שהחוב של המשק הישראלי עדיין גובה מאיתנו מחיר כבד.

מדינת ישראל משלמת מידי שנה תשלומי ריבית אדירים של 35 מיליארד ₪ (!!!). האוצר חישב ומצא שבמידה ויחס החוב תוצר של המשק היה עומד כיום על 60% (רף שנקבע באמנת מאסטריכט), היה מתפנה לממשלה סכום נוסף של תשעה (9) מיליארד ₪ מידי שנה. הרבה כסף. מחויבותה של הממשלה להפחתת החוב קריטית גם להבטחת המשך הצמיחה. החיסכון בתשלומי ריבית מאפשר לממשלה להקצות יותר משאבים להשקעות במשק ובכך לסייע לצמיחה.

המהפך שנעשה במדיניות התקציבית בתחילת העשור היה ללא ספק הגורם שסייע יותר מכל גורם אחר לשינוי המגמה במשק הישראלי, ואלמלא המשבר הגלובלי של השנים האחרונות, סביר להניח שגם הנפילה של 2008 הייתה נמנעת והמשק היה ממשיך לצמוח בקצב גבוה. כפי שניתן לראות, ברגע שהסערה בכלכלה הגלובלית שככה, המשק חזר במהירות לצמוח בשיעורים נאים, בעיקר בזכות אותם יסודות פיננסיים איתנים שנוצקו לפני שנים.

מה כל זה אומר? יתכן שלמרות שרובנו נהנים לעסוק בספורט הלאומי שהוא רטינה בלתי פוסקת על "המצב", ברמת המאקרו המצב דווקא לא כל כך רע. נכון, התקציב לא מושלם ויש עוד הרבה מאוד סעיפים שדורשים תיקון. הקצאת המשאבים גם היא אינה מושלמת, ויש עוד מגזרים רבים מאוד ובעיות מבניות מהותיות שזקוקים עדיין לטיפול שורש.

אבל אם הממשלה תמשיך להפגין בשנים הקרובות את מחויבותה להפחתת הגירעון, יש סיכוי שבעתיד יהיו הרבה יותר משאבים לטיפול בבעיות שהיום נדחקות הצידה.

שמירה על תוואי של גירעון פוחת תשמור על מעמדו של המשק הישראלי ותפישתו בעיני משקיעים זרים כמשק איתן שמסוגל לעמוד גם בזעזועים כלכליים. למרות ההסתייגות שיש לנו כעת מאחזקה באגרות חוב ממשלתיות במח"מ ארוך, ירידה ברמת החוב תסייע בטווח הארוך לשמור את רמת התשואות נמוכה ותאפשר לממשלה להמשיך ולגייס בעלויות נמוכות. הוסיפו לכל זה את ההתאוששות הכלכלית בעולם (ראיתם את הדוחות האחרונים?) וקבלו מתכון לא רע לאופטימיות.

יתכן שחלק מהמחירים בשוק מגלמים כבר את החדשות הטובות. אלא שבמידה ותמונת המקרו תמשיך להיתמך במדיניות תקציבית נוקשה, יש בכך בשורה טובה מאוד לשוק לטווח הארוך.

הקלישאה אומרת שברמות האלו יש להיות סלקטיביים. לא מדויק. גם ברמות נמוכות יותר יש להיות סלקטיביים. אבל אם האוצר ימשיך למלא את תפקידו כהלכה אנחנו עשויים לגלות שגם מדיניות סלקטיבית בבחירת השקעות מגלה הרבה הזדמנויות.

שתי נקודות לסיום. ההמונים בצרפת יצאו לרחובות בשל כוונת הממשלה (שבסוף השבוע גם אושרה) להעלות את גיל הפנסיה. אצלנו לעומת זאת, העלו השבוע את גיל הפנסיה בשלוש שנים ואף אחד לא יצא לרחובות. סתם, סתם, לא העלו את גיל הפנסיה. אבל תודו שאם היו מעלים לא הייתם שמים לב...

השבוע, אין אפילו מילה אחת על פרופסורים שנותנים תחזיות קטסטרופליות. לא שאין על מה לכתוב, אבל אנחנו יודעים את הגבול.