לאן "הרוח החיה" של השווקים נעלמה?

משהו בשבועיים האחרונים נסדק, שבועיים בהם אנו עדים להרבה מאוד הפתעות שהכניסו אי וודאות מחודשת לשווקים . גיא בית-אור, כלכלן ראשי, פסגות
אל הישורת האחרונה של השנה שוקי המניות נכנסו רמות מכפילים גבוהות ועם סביבה לא אופטימלית כאשר הסיכונים האינפלציוניים מתגברים והבנקים המרכזיים כבר נמצאים בתהליך של נסיגה מהמדיניות המוניטארית האולטרא-מרחיבה בה הם נקטו מאז התפרצות המשבר, וכל זאת כאשר משבר שרשראות האספקה כמו גם משבר האנרגיה מאיימים על אופק הפעילות הכלכלית בחודשים הבאים.
ועם זאת, עד לא מזמן השווקים התמודדו עם מציאות זו באופן מוצלח תוך המשך מגמת העליות ושבירת שיאים חדשים. ובכל זאת, משהו בשבועיים האחרונים נסדק, שבועיים בהם אנו עדים להרבה מאוד הפתעות שהכניסו אי וודאות מחודשת לשווקים ונראה כי "הרוח החיה" נעלמה.
הטריגר היה הופעת "אומיקרון" שהוביל בהתחלה את השווקים להעריך כי הפד יבחר לפעול בדרך הישנה והמוכרת - "אחורה פנה" ובחזרה למתן יותר נזילות עד אשר יעבור זעם. אך מה קרה בפועל? למרות העננות המתגברת סביב אופק הפעילות הכלכלית, הגיע פאואל לקונגרס ונתן הופעה "ניצית" במיוחד כאשר אמר כי זהו זמן טוב להוציא לגמלאות את המילה טרנזיטורית בכל הנוגע לאינפלציה. מי שעוקב אחר פרסומינו לאורך זמן כבר יודע זאת חודשים רבים – האינפלציה ממש לא טרנזיטורית ונראה שהבנקים המרכזיים מתחילים להיות לחוצים מכך במיוחד.
כלומר, פאואל שמכיר ורואה את הסיכונים לפעילות הכלכלית הגלובלית עקב תגובת הממשלות לאומיקרון, שקל את הסיכונים הללו אל מול הסיכונים האינפלציוניים ויצא במסר חד משמעי לעולם והוא שהפד צפוי להאיץ את סיום תוכנית ההרחבה הכמותית, מה שגם אומר שהעלאת הריבית כבר ממש מעבר לפינה.
כמובן שמהפתעה להפתעה השווקים היו תנודתיים במיוחד בשבוע החולף מה שהוביל אותנו אל סוף השבוע בו קיבלנו עוד הפתעה בדמות דו"ח תעסוקה שהצליח לבלבל הרבה משקיעים. למה? השורה העליונה של תוספת המשרות הייתה פחות ממחצית מהצפי עם 210 אלף משרות, שהיו המספר הנמוך ביותר שנרשם ב-2021, מה שבקלות מקנה לדו"ח את התואר "חלש".
עם זאת, לראייתנו המסר העיקרי מדוח התעסוקה של נובמבר דווקא אינו נמצא בשורה העליונה אלא בפרטים ומהם המסקנה היא ששוק העבודה האמריקאי מאוד הדוק – שיעור ההשתתפות עלה, שיעור האבטלה ירד בחדות והשכר ממשיך לעלות במהירות. להערכתנו, פרטי הדו"ח רק צפויים לחזק את החששות של הפד מאינפלציה "לא טרנזיטורית". השווקים ראו את הדוח ולאחר הבלבול הראשוני, הפנימו שאם כבר, דוח התעסוקה הזה הולך לזרז את סיום ההרחבה ולא לעכב.
מה מניע את שוק המניות? נתוני בסיס ונזילות ונראה שאנו נכנסים לתקופה מאתגרת –
כשאנו מנתחים את שוק המניות ממבט של 30 אלף רגל, אנו מתבוננים על שני ווקטורים מרכזיים. הווקטור הראשון הוא נתוני הבסיס כמו רווחי החברות שמשתקפים גם דרך נתוני המאקרו, והווקטור השני הוא הנזילות שנקבעת על ידי הבנקים המרכזיים דרך המדיניות המוניטארית.
בנוגע לווקטור הראשון, אין ספק שרמת הפעילות הכלכלית עודנה חזקה אך אנו כבר כמה זמן רואים את מגמת ההאטה שנמצאת מעבר לפינה בין אם בחולשה המסתמנת בצריכה הפרטית, או התעשייה שמושפעת מהשיבוש המתמשך בשרשראות האספקה ומשבר האנרגיה בעולם - ואל תוך אלו הגיע אומיקרון שצפוי רק להחריף את מגמות אלו בחודשים הקרובים.
וזה מביא אותנו אל ווקטור הנזילות - על פי כללי הספר בעבר, בתקופה כזו הבנקים המרכזיים נוטים לתת יותר נזילות אך הפעם לבנקים המרכזיים אין את המותרות הללו שכן האינפלציה גבוהה וכפי שפאואל אמר, כבר לא ניתן לומר שהיא טרנזיטורית. לאור זאת, אנו לא באמת צריכים להיות מופתעים מחולשה בשוקי המניות, שלהערכתנו עוד צפויה ללוות אותנו בשבועות הקרובים.
ואי אפשר בלי מילה על שוק הקריפטו ומה שעבר עליו בסוף השבוע כאשר ביום שבת (הם נסחרים 24/7) המטבעות המרכזיים כבר נפלו ביותר מ-20% אך הירידות התמתנו והביטקוין לדוגמא סיים בירידה של 12.7% "בלבד". זה לא סוד שלא מעט מהמסחר בשוקי הקריפטו נעשה עם מינוף של המשקיעים (Margin account) מה שהופך אותו לשוק הרבה יותר תנודתי ורגיש במיוחד לתנודתיות גבוהה בשוקי המניות. נראה כי העלייה באינפלציה והמשמעות שלה לנזילות בשווקים החלה להכות בשוק זה בסוף השבוע בו ככל הנראה הירידות התעצמו דרך פוזיציות שנאלצו להסגר בשוק הנגזרים (Margin calls). בסופו של דבר, הדרמה בשוקי הקריפטו בסוף השבוע היא ביטוי נוסף לאווירת ה-Risk-off שהשתלטה על השווקים וכעת יהיה מעניין לראות כיצד השווקים יגיבו בפתיחת השבוע לדרמה הקטנה בשוקי הקריפטו.
כיצד צפוי שוק האג"ח להגיב בתקופה מאתגרת זו?
כפי שאנו חוזרים ואומרים כל הזמן, מה שמניע את שוקי האג"ח בחלקים הקצרים הוא לא ממש מה שמניע את החלקים הארוכים ובסביבה הכלכלית הנוכחית והייחודית, יש לכך הרבה מאוד משמעויות.
החלקים הקצרים של עקום התשואות מושפעים בעיקר מכיוון הריבית והאינפלציה אך ככל שמתקדמים במעלה העקום, משקלם יורד ומשקל רמת הפעילות הכלכלית ומצב שוקי המניות הולך ועולה.
בימים רגילים, אנו נצפה לראות מתאם חיובי בין הריבית האינפלציה והפעילות הכלכלית אך אנו בימים של האטה בפעילות הכלכלית והאצה באינפלציה.
להערכתנו, אי הוודאות בכל הנוגע לסביבה הכלכלית תהיה גבוהה בטווח הזמן הקצר בו "טרייד האומיקרון" ישלוט עד שיהיה ברור מהי יעילות החיסונים והטיפולים נגדו ועד כמה הממשלות יהיו אגרסיביות במידת ההגבלות. סביבה שכזו ביחד עם החולשה בשוקי המניות צפויה לתמוך באפיק השקלי הארוך ואנו בהחלט ממליצים להגדיל אליו חשיפה.
מצד שני, האינפלציה גבוהה ועוד צפויה לספק לנו הפתעות במבט קדימה, וזאת למרות הירידה במחירי הנפט, רק תקשיבו למה שיש לפאואל לומר. להערכתנו, למדיניות הניצית יותר תהיה השפעה שלילית על האפיק נומינלי הקצר בחו"ל כמו גם בישראל. מעבר לכך, מדיניות מצמצמת יותר וחולשה בשוקי המניות צפויה להמשיך ולהכביד על הציפיות בחלקים הארוכים של העקום. עם זאת, להערכתנו האינפלציה הגבוהה בפועל עדיין כאן איתנו כדי להישאר לפרק זמן ארוך ממה שמעריכים מה שצפוי להיטיב עם האפיק הצמוד הקצר ולכן אנו ממליצים לקנות אותו בחולשה.