רוסאריו על חנן מור

רוסאריו קפיטל

נקודותעיקריות
 חנן מור עוסקת בתחום הייזום בניה למגורים וייזום נכסים מניבים בתחום המסחר:
 בתחום הבניה למגורים לחברה כ-1,600 יח"ד מחציתם בבנייה ומחציתם בתכנון. בפריסה גיאוגרפית, החברה פעילה מאוד בעיר חריש (כ-45% מיח"ד) וכן בערי פריפריה נוספות. יחד עם זאת, החברה גם פעילה באזורי ביקוש דוגמת נתניה, מודיעין וראשל"צ. לאחרונה זכתה בשני פרויקטים משמעותיים בתחום המחיר למשתכן (עם מרכיב של דירות במחיר שוק) בהיקף כולל של כ-500 יח"ד. סך היחידות המכורות לשנה נע בחמש השנים החרונות בין כ-150-250 יח"ד.
 החברה ביצעה בשנים האחרונות מהלך אסטרטגי להרחבת הפעילות בתחום ייזום נכסים מניבים מעבר לפעילותה המסורתית בתחום המגורים. מהלך זה מאפשר לחברה לפתח זרוע פעילות נוספת המתאפיינת בתזרים קבוע, הצפוי לתרום ליכולת הייזום של פרויקטים עתידיים. תחום בניית נכסי מסחר נעשה תחת המותג –MORE. החברה מפתחת כ-8 פרויקטים בהיקף כולל של כ-36 אלף מ"ר אשר צפויים עד שנת 2022 להניב דמי שכירות בהיקף של כ-42 מ' ₪. גם בתחום ייזום הנדל"ן המסחרי, מרוכזים מרבית הנכסים בעיר חריש ומרכיב משמעותי נוסף בעיר במודיעין.
 חשיפת החברה לתחום הבניה למגורים הביאה לכך שבשנת 2017, חלה ירידה דרסטית בהיקף המכירות כתוצאה מחוסר הוודאות בשוק בנוגע לפרויקטי מחיר למשתכן, חוק מס דירה שלישית וכן בעקבות עליית הריבית על המשכנתאות. להערכתנו, מצב זה הינו זמני ומכירת הדירות צפויה לחזור לקצב סביר בטווח הקצר.
 החברה הציגה גידול משמעותי ועקבי בחמש השנים האחרונות בהון העצמי, אשר גדל מכ-33 מ' ₪ בשנת 2012 לכ-122 מ' ₪ נכון ל-30.6.2017. חלק מהעלייה מוסברת באימוץ תקן IFRS 15.
 החברה פועלת ברמת מינוף גבוהה יחסית כפי שמתבטאת ביחס הון עצמי לסך מאזן של כ-17%. יחד עם זאת, בשנים האחרונות הגידול בהון העצמי תרם למגמת ירידה במינוף הכולל של החברה. החברה מתממנת בעיקר באמצעות אג"ח בהיקף של כ-270 מ' ₪, אשר מגוביםבשיעבודים ובנוסף, לחברה הלוואות מבנקים בחשבונות ליווי בהיקף כולל של כ-174 מ' ₪.

השקפת רוסאריו
 החברה נמצאת בתקופת צמיחה הן בתחום הבניה למגורים והן בתחום הבנייה של נדל"ן מניב מסחרי. בתקופה של ה-5 שנים הקרובות, החברה צפויה לסיים פרויקטים בהיקפים גבוהים ברמת וודאות גבוהה יחסית, אשר צפויים לתרום מהותית לשוויה ולהונה העצמי. כל אלו אינם באים לידי ביטוי בשווי השוק הנוכחי של החברה.

שווי ומומנטום
 הערכת השווי של חנן מור נעשתה בגישת השווי הנכסי הנקי (NAV), אשר סוכם את השווי של כל פעילות בנפרד כאשר כל שווי כל פעילות חושב באמצעות היוון תזרימי המזומנים הצפויים מכל פעילות בשיעור ההיוון המתאים. בנוסף, הוספנו מרכיב בגין שווי החברה כ-Going Concern על פי הנחות שונות על פעילותה, לאחר סיום הפרויקטים הקיימים בשנת 2022.
 בחרנו לבחון טווח מחיר בהתאם לבדיקות רגישות שביצענו בנוגע לשווי הפרויקטים בתכנון, הן בתחום המגורים והן בתחום המניבים.
 בהתאם לעיל, אנו מעריכים את השווי הכלכלי הראוי לחברה בטווח שבין 275-300 מ' ₪ אשר משקף שווי ראוי למניה בטווח שלכ-21.4-23.4 ₪, המהווה אפסייד של כ-32%-44%מעל מחיר המניה כיום.