מידרוג מותירה על כנו דירוג A3 לאספן גרופ

מידרוג

שיקולים עיקריים לדירוג

· פעילות החברה בנדל"ן מניב בכלכלות בעלות נתוני מאקרו כלכלה בולטים המאופיינות במגמת ביקוש עולה לנכסי נדל"ן מניב ממתנת את פרופיל הסיכון בחברה. החברה פועלת בישראל, גרמניה, הולנד ושוויץ כאשר פרט לישראל מדובר בכלכלות בעלות דירוג Aaa באופק יציב על ידי Moody’s , דירוג המצביע על יציבותן וחוזקתן הרבה של כלכלות אלה.

· פיזור פעילות הולם לרמת הדירוג המתאפיין בפיזור נכסי וגיאוגרפי טוב מאוד לאור מספר רב של נכסים (מעל ל-40) ב-3 מדינות עיקריות (לחברה נכס בשוויץ אולם אין בכוונתה להתרחב במדינה זו). לחברה חשיפה מועטה לתחום פעילות מסוים, לאור פיזור תיק הנכסים על פני מספר סגמנטים כגון, משרדים, תעשיה, מסחר ואף נכס מלונאי להשכרה. עם זאת, פיזור השוכרים של החברה אינו בולט ביחס לדירוגה כך שהשוכר העיקרי מהווה כ-10% מסך הכנסותיה ושלושת הגדולים מהווים כ-26% יחדיו.

· שיפור המיקוד העסקי לאור מיקוד ואסטרטגיית החברה לרכישת נכסי משרדים (בעיקר) בערים מרכזיות ובעלי מספר רב של שוכרים. לצד זאת, החברה פועלת למימוש נכסים אשר אינם בליבת הפעילות של החברה, או שאינם תואמים לגודלה ומצריכים משאבים רבים ביחס לתרומתם לצורך תפעולם, כמו נכסים קטנים ופריפריאליים בישראל וכן מימוש ויציאה מההשקעות הסולאריות. לאחר פרסום דוחותיה הכספיים ל-30.06.2019 החברה מימשה שני נכסים בחו"ל עם שוכר יחיד ברווחי הון, עם זאת לחברה קיימת עדין חשיפה לנכסים בעלי שוכר יחיד בתיק הנכסים שלה.

· היעדר טרק רקורד משמעותי בנכסי החברה, כדוגמת פורטפוליו "גלקסי" בהולנד אשר נרכש בשלהי 2017 וטרם נבחנה יכולת החברה להשכיר מחדש נכסים אשר נרכשו עם חוזי שכירות ארוכים, בפרט נכסי שוכר יחיד.

· גמישות פיננסית טובה הכוללת שיעור מינוף נמוך (LTV) בנכסי החברה באמצעות הלוואות בנקאיות הצפוי לעמוד על כ-39% בהתאם לתחזיות מידרוג. בנוסף, בהתאם לתחזית מידרוג יתרות הנזילות ומסגרות האשראי הפנויות צפויות להיות גבוהות ביחס לשירות קרן האג"ח לשנים 2021-2020 לאור תזרים משמעותי ממימושם של נכסים, לאור פירעון הלוואות כנגד נכסים בישראל ושחרורם משעבוד, ולאור יצירת מסגרות אשראי פנויות ולהוביל ליחס נזילות הצפוי לנוע בטווח של 110%-147%. היקף נכסיה הלא משועבדים של החברה ביחס למאזנה אינו בולט לחיוב ויחס זה צפוי לנוע בכ-9%-11%.

· דירוג החברה מושפע לשלילה בשל ריבוי זכויות מיעוט בנכסיה אשר מוביל להצגת יחסים פיננסיים טובים משמעותית במאזן המאוחד מאשר באיחוד יחסי של נכסי החברה על פי חלקה כבעלים.

תרחיש הבסיס של מידרוג מניח, בין היתר, המשך טיוב תיק הנכסים באמצעות מימוש נכסים אשר השבחתם מוצתה או שאינם תואמים לליבת הפעילות שלה. זאת לצד, רכישתם של נכסים חדשים באזורים בהם החברה פועלת וצברה ידע וניסיון מקומי בדגש על השוק המקומי וערים מרכזיות בהולנד. התרחיש כולל מימוש נכסים שהחברה ביצעה לאחר תקופת פרסום הדוחות, רכישת נכסים חדשים בשיעור מינוף של כ-50%-60% עם ובלי שותפים, קבלת מימון בסך 16.5 מיליון אירו (התקבל לאחר יום 30.6.2019) למימון נכס בהולנד שנרכש בסוף שנת 2018 ושימוש בתזרים הנ"ל לצורך פירעון חוב בנקאי במספר נכסים לצד פינוי מסגרת אשראי.

כמו כן, תרחיש הבסיס כולל מימוש האופציה על יתרת מניות "אספן סולאר" בתמורה לכ-55 מיליון ₪, חלוקות דיבידנד ורכישה עצמית של מניות נבחנו בהתאם לתחזית החברה, ובנוסף, השקעה בהשבחת נכסים בהיקפים של כ-40 מיליון ₪ בתקופת התחזית. כמו כן, נערכו תרחישי רגישות שונים, בין היתר, באשר לשערי החליפין הרלוונטיים לחברה והשפעותיהם על איתנות החברה ויחסי הכיסוי, וכן לשווי נכסי החברה, בבחינת רגישות לשינוי Cap Rates בנכסיה.

אופק הדירוג

האופק החיובי משקף את הערכת מידרוג כי החברה תמשיך לפעול ולמקד את פעילותה במגזר הנדל"ן המניב בערים מרכזיות עם דגש על ישראל והולנד, תוך שמירה על שיעורי התפוסה הקיימים והמשך שיפור בפרמטרים הפיננסים ובעיקרם המשך שיפור במינוף החברה, גידול בהיקף התזרים הפרמננטי המשויך לבעלי המניות ובכך שיפור ביחסי הכיסוי. זאת לצד רכישת נכסים חדשים עם שותפים או ממקורות עצמיים אשר ימומנו גם באמצעות נזילות הצפויות ממימוש נכסים שאינם בליבת הפעילות של החברה או שמיצו את פוטנציאל ההשבחה לטעמה.

גורמים אשר יכולים להוביל להעלאת הדירוג

· שיפור משמעותי בהיקף התזרים המיוחס לבעלי המניות בחברה, תוך שיפור ביחסי הכיסוי כך שיחסי הכיסוי, בהתאם לחלקה היחסי של אספן בנכסים, יהיו מהירים מ-25 שנים.

· ירידה ביחס המינוף חוב נטו ל- CAPנטו בנטרול זכויות המיעוט בחברה, כך שיחס זה יפחת מ-63%.

· הוכחת יכולת השבחת נכסים והחלפת שוכרים לאורך זמן לצד גידול בהיקף הנכסים מרובי שוכרים בתיק הנכסים של החברה.

גורמים אשר יכולים להוביל להורדת הדירוג

· ירידה בתזרימי המזומנים כתוצאה מהרעה בהיקף ה- NOI מהנכסים, שחיקה באיתנות הפיננסית ויחסי הכיסוי.

· מדיניות דיבידנד אשר תפגע באיתנות הפיננסית של החברה ובהיקף נזילותה.

· הרעה ביציבות הכלכלית בשווקי פעילות החברה, אשר יש בה כדי להשפיע על פעילותה העסקית של החברה.

אספן גרופ בע"מ - נתונים עיקריים במאוחד, במיליוני ש"ח