אקסלנס: זינוק בהסתברות המגולמת להפחתת ריבית בארה"ב בתוך שנה למעל 40%, על רקע אכזבה מנתוני המאקרו וקשיים נמשכים בפתרון סוגיות הסחר והברקזיט

אקסלנס

אמיר כהנוביץ הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס מתייחס בסקירה השבועית שלו לארועי השבוע המרכזיים: "זינוק בהסתברות המגולמת להפחתת ריבית בארה"ב בתוך שנה למעל 40%, על רקע אכזבה מנתוני המאקרו וקשיים נמשכים בפתרון סוגיות הסחר והברקזיט. למרות זאת, בישראל תשואות האג"ח דווקא עלו אתמול, על רקע הפתעה חיובית במדד המחירים לצרכן לחודש פברואר, הפתעה חיובית שניה ברציפות, שהשאירה את האינפלציה מעל לגבול היעד התחתון (1.2%).

עוד בלי קשר למדד פברואר המפתיע האג"ח הצמודות רשמו בחודשיים האחרונים תשואה עודפת, על רקע עליית מחיר הנפט, הסטה לצמודים לקראת "גל המדדים העולה" (רצף מדדים גבוה עונתית בין מרץ לאוגוסט), עליית הסיכון להעלאות מיסים בישראל לאור הגרעון המתרחב, ומעבר בנק ישראל החל מינואר למדיניות ריבית "סבלנית"".

למרות עליית האינפלציה אומר כהנוביץ כי "בחזרה אל תוך גבול היעד אין שום תרחיש סביר להעלאת ריבית בישראל בטווח הנראה לעין, גם לא במקרה של המשך התחממות האינפלציה למעל 2%, וזאת לאור ההתפתחויות השליליות בעולם ולאור אינדיקציות להתקררות הפעילות במשק (הרחבה בעמ' 3), המח"מ הארוך עדיין נראה אטרקטיבי".

כהנוביץ מרחיב ומסביר כי "לאור המשך נתונים מאכזבים מארה"ב והתדרדרות בציפיות הכלכליות (הרחבה בעמ' 4-5), השוק החל לגלם ביום שישי סבירות של מעל 40% להפחתת ריבית בתוך שנה ושל 0.0% בלבד להעלאה, מה שבא לידי ביטוי בירידת תשואות חזרה לקידומת 1.5%. באופן נדיר ציפיות השוק שונות מאד מאלה של הכלכלנים שצופים בממוצע העלאת ריבית נוספת במחצית השנייה, לאור צפי שלהם לשיפור בכלכלה. הגדיל לעשות בנק אוף אמריקה כשצפה ביום חמישי שתי העלאות ריבית כבר ברבעון השלישי.
בישראל התשואות דווקא עלו אתמול (יום ראשון), לאחר מדד מחירים גבוה מהציפיות לחודש פברואר, שני ברציפות. להערכתנו גם אם האינפלציה בישראל תגיע ל-2% בנק ישראל יישאר סבלני ולא יבצע העלאה, בעיקר לנוכח אינדיקציות להאטת הכלכלה המקומית (הרחבה בעמ' 3), ובטח כשהשקל מתחזק. "

בנוסף, מתייחס כהנוביץ בדבריו להחלטת הפד הקרובה: "ביום רביעי הקרוב תתקבל ההחלטה המוניטרית של הפד והוא יצטרך להמשיך להתקפל מהמתווה ה"ניצי" שהציג בדצמבר - ראו Dot’s מאז, מה שאומר גם להכין את השוק לסיום צמצום המאזן ולמתווה ריביות נמוך משמעותית מזה שתיאר עד כה. כישלון עשוי לדחוף את התשואות באופן זמני למעלה ולפגוע גם בשוק המניות., שיחזיר אותו לתלם".

"ארה"ב: בניגוד לציפיות, הירידה החדה במכירות הקמעונאיות של דצמבר לא תיקנה בינואר" כך אומר כהנוביץ : "הנפילה החדה במכירות קמעונאיות בארה"ב בחודש דצמבר, הייתה כל כך מזעזעת עד שכלכלנים טענו אז שמדובר כנראה בטעות מדידה, שנובעת מכיבוי הממשל ובאיסוף המידע. תמיכה בטיעון הם קיבלו מדו"חות החברות לרבעון הרביעי שתיארו תמונה חיובית יותר. לכן רבים ציפו מנתון המכירות של חודש ינואר לתקן. אלא שנתון ינואר לא רק סיפק את הסחורה אלא תיאר ירידה דו חודשית חדה יותר ב-0.4% מזאת שנחזתה.

בשנים האחרונות עוצמת הגידול במכירות הקמעונאיות תיארה במקרים רבים גם את כיוון רמת תשואות האג"ח, כך שאם לא נראה התאוששות בקרוב הלחץ על התשואות יהיה חזק כלפי מטה. בשביל זה התשואות יהיו צריכות לשבור כלפי מטה את רמת הריבית הנוכחית, כלומר לגלם הפחתת ריבית. ניתן להניח כי קיפאון בגידול במכירות הקמעונאיות בהחלט יכול לשכנע את הפד שהגיע הזמן להוריד ריבית. רק נזכיר כי הממשל האמריקאי היה עדיין כבוי חלקית בינואר כך שיתכן שתיקון יכול עדיין להפתיע".

לדבריו, השוק מגלם כי בשנת 2019 האינפלציה בישראל תסתכם ב-1.5% (ראו טבלה), אך שסביבת האינפלציה עומדת על כ-1.2%. להערכתנו סביבת אינפלציית הליבה בישראל נמוכה מהמגולם ומ-1%, מה שמשתקף למשל במדד ללא פירות וירקות.

בארה"ב, מדיניות הסבלנות של הפד לא הצליחה למנוע ממדד המחירים לצרכן שם להפתיע למטה בחודש פברואר (1.5% לעומת צפי ל-1.6%) וממדד המחירים ליצרן להפתיע גם הוא בירידה. עם זאת, ציפיות האינפלציה בשוק האמריקאי נטו לעליה קלה לאחר שמדדי מחירי היבוא והיצוא עלו בחודש פברואר בשיעור החד מאז מאי, איומים חוזרים להטלת מכסים על סין ועל אירופה, ועליה במחיר הנפט ל-59$. הציפיות ל-5 שנים בארה"ב עדיין נמוכות מהיעד, ועומדות על 1.89%. בטווח הרחוק, של 5 שנים בעוד 5 שנים, הציפיות עומדות יחד עם פרמיית סיכון אינפלציונית על 2.3%. התקררות האינפלציה בארה"ב לוחצת לירידת מחירי המוצרים הסחירים בעולם (ראו גרף)

כהנוביץ מתייחס להסרת חסמים בישראל ולהשפעה עתידית על המדד: "מלחמת הסחר על ישראל מתקדמת - סיכון לירידת מחירים גובר - בשבוע שעבר הגיעה לישראל משלחת אמריקאית לצורך פתיחת הסכמי סחר במטרה להוריד חסמי יבוא, בעיקר למוצרים חקלאיים ומזון. השיחות סגורות ואין עדכון לגבי ההתפתחויות. עם זאת, כן ידוע שהשיחות מתקיימות כבר תקופה ושהמהלך זוכה לתמיכת בנק ישראל וכנראה גם של הדרג המקצועי באוצר. לארה"ב יהיה חשוב מאד להשיג הסכם עם ישראל, בעלת בריתה הקרובה, כדי להוכיח שלאף אחד אין הנחות.

בשבוע שעבר טראמפ (14/3) איים על אירופה במפגש עם ראש ממשלת אירלנד, שתוריד מכסים על מוצרי חקלאות אחרת "נעשה לה משהו קשה מבחינה כלכלית", "אנחנו הולכים להטיל הרבה מכסים על המוצרים שלהם". במקרה של ישראל כח המיקוח קטן מול כלכלה שגדולה ממנה פי 55 ויהיה לטראמפ קל ליותר ייצר לחץ להסכם. לכן להערכתנו הסבירות להתממשות הסרת החסמים בישראל גבוהה מאד וממתינה בעיקר לאישור הממשלה החדשה. מהלך כזה עשוי להוביל להפחתת מחירים רוחבית לא רק למוצרי המזון עצמם, אלא גם בעקיפין לסעיפים נוספים במדד כדוגמת מסעדות והארחה".