סקירת מאקרו של הכלכלן הראשי של אי.בי.אי

איביאי

סביבת האינפלציה עולה מדרגה
* מדד אוקטובר עלה בשיעור של 0.3%. העלייה במדד גבוהה מהערכת הקונצנזוס זה החודש השני ברציפות, אם כי הסטייה מתונה ביחס לזו שנרשמה בספטמבר.

* ההאצה בשכר, בפרט על רקע העלייה הצפויה הנוספת בשכר המינימום, וצפי להשפעה פחותה של השקל על האינפלציה מובילים אותנו להערכה כי סביבת האינפלציה צפויה לעלות מדרגה ביחס לשנים האחרונות. הערכה זו כוללת את ההשפעה הממתנת של הגורמים המבניים על סביבת האינפלציה המקומית.
* אנו מעדכנים כלפי מעלה את תחזית האינפלציה לשנה הקרובה ומצפים לעלייה של 0.8%. באופן כללי אנו מעריכים כי קצב האינפלציה השנתי ינוע סביב הגבול התחתון של היעד במהלך המחצית השנייה של 2018.
* שוק האג"ח החל לאחרונה לתמחר את השינוי אותו אנו מעריכים בסביבת האינפלציה, ואנו מצפים להמשך תהליך זה בחודשים הקרובים. המשך עלייה בציפיות לאינפלציה יוביל לתמחור מחדש, כלפי מעלה, של תוואי הריבית.
מדד המחירים לצרכן לחודש אוקטובר הפתיע בעלייה של 0.3%, גבוה מהערכת הקונצנזוס לעלייה של 0.2%. זוהי הפתעה שנייה ברציפות כלפי מעלה, אם כי בעוצמה מתונה יותר מזו שנרשמה בספטמבר. קצב האינפלציה השנתי של המדד הכללי עלה ל-0.2% ואילו המדד ללא אנרגיה והמדד ללא פירות וירקות ודיור ממשיכים לנוע בקצבים שנתיים נמוכים יותר של 0.0% ו-0.4%-, בהתאמה.

עיקר התרומה לעליית המדד באוקטובר הגיעה מעלייה עונתית בסעיפי ההלבשה וההנעלה (תרומה של 0.17% למדד הכללי) ובמזון ומעלייה במחירי הרכבים (תרומה של כ-0.1%). הפתעה מסויימת נרשמה גם בסעיף הדיור. סעיף מחירי הדיור בבעלות עלה בשיעור קל של 0.1%, כך שהקצב השנתי טיפס ל-2.2% וזאת לעומת קצבים של 1.3% ו-1.7% באוגוסט וספטמבר, בהתאמה. התנודתיות הגבוהה בסעיף הדיור אינה בגדר חדש, ועל אף העלייה האחרונה בקצב השנתי אנו מצפים להתבססות קצב העלייה בסעיף זה סביב 1.5% בשנה הקרובה. העלייה בסעיף זה נתמכת אמנם בשיפור בשכר הריאלי אך מנגד השפעת העלייה בגמר הבנייה צפויה לפעול כגורם ממתן דומיננטי. בגרף הבא ניתן לראות את התנודתיות הגבוהה המאפיינת את סעיף זה אך התמונה הכוללת היא של האטה בקצב עליית מחירי השכירות, פועל יוצא של התגובה האיטית של צד ההיצע.

העלייה במחירי הרכבים שנרשמה במדד אוקטובר משקפת ככל הנראה את השפעת היחלשות השקל מול היורו בחודשים האחרונים. באופן כללי התמונה שעולה מהמדדים האחרונים היא של השפעה הולכת ופוחתת של הייסוף החד בשע"ח של השקל, שהשפעתו בלטה לאורך הרביע השני והשלישי של השנה.

לדעתנו, במבט קדימה, המשך התחזקות השקל אינה טריויאלית כבעבר. הגורמים הבסיסיים ובראשם העודף בחשבון השוטף ממשיכים אמנם לתמוך בייסוף בשקל. מנגד, צמצום פערי הצמיחה בין המשק הישראלי לבין ארה"ב וגוש היורו, העלייה הניכרת בפערי הריביות לטובת הדולר ופוטנציאל לא מבוטל לעלייה באי הודאות הפוליטית בישראל ב-2018 מהווים תמהיל שתומך בבלימת התחזקות השקל (במונחי סל) ובפיחות מול הדולר. מכיוון שבשנה האחרונה נרשמה תרומה לא מבוטלת של הייסוף בשקל על האינפלציה, תמונה מאוזנת יותר לגבי השקל תומכת לכשעצמה בסביבת אינפלציה גבוהה יותר.

אלמנט משמעותי נוסף שנכנס למשוואה ברבעונים האחרונים וצפוי להוות גורם מרכזי בעלייה בסביבת האינפלציה בשנה הקרובה הוא השכר. העלאת שכר המינימום האחרונה וזו הצפויה בדצמבר הקרוב מגיעות במצב של שוק עבודה שנמצא בתעסוקה מלאה ומשכך השפעתה גבוהה יותר. קצב עליית השכר במשק נע בחודשים האחרונים סביב 3.5% וזאת לעומת קצבים של 2%-2.5% לאורך 2016. אנו מעריכים כי קצב עליית השכר יוסיף לנוע בקצבים גבוהים יחסית גם בשנה הקרובה. אנו אמנם לא מצפים להשפעה בעוצמה זהה של השכר לזו שנרשמה בעבר, וזאת על רקע השינוי המבני במשק, אך השפעת העלייה בשכר תבוא לידי ביטוי באינפלציה במהלך 2018, והדבר מהווה גורם מרכזי בעדכון כלפי מעלה של תחזית האינפלציה שלנו.
אנו מעריכים כי האינפלציה בשנה הקרובה תעלה ל-0.8%, ובאופן כללי מעריכים כי האינפלציה תנוע סביב הגבול התחתון של היעד לאורך המחצית השנייה של 2018.

שוק האג"ח- המשך עדיפות לצמוד על השקלי וקיצור מח"מ התיק
לאחר פרסום מדד אוגוסט ונוכח הצניחה המתמשכת בציפיות לאינפלציה הצבענו על הכדאיות הגוברת בקניית ציפיות לאינפלציה והעלאת משקל הרכיב הצמוד בתיקים, המלצה שהצדיקה את עצמה. בסביבת הציפיות הנוכחית המלצה זו נותרת בעינה.

הגורם הנוסף שצפוי להיכנס בהדרגה לפוקוס הוא הערכות השוק לגבי תוואי הריבית. ההכוונה העתידית (Forward guidance) של בנק ישראל אינה תומכת בשינוי קרוב בריבית שכן הן הציפיות לאינפלציה והן האינפלציה בפועל עדין רחוקים מהגבול התחתון של היעד. עם זאת, תחזית האינפלציה שלנו גוזרת עליית מדרגה לסביבת הגבול התחתון של היעד ומשכך תומכת בהסתברות גבוהה יותר לשינוי בריבית ב-2018 מאשר זו השוררת כיום בשוק ולפיה העלאת ריבית של 25 נ"ב מגולמת במלואה רק בסוף 2019. לפיכך, ובהתחשב גם בציפייה לסביבת תשואות גבוהה יותר בשוק האג"ח האמריקאי בחודשים הקרובים, אל תוך 2018, אנו מצפים לעליית תשואות בשוק המקומי ולכן ממליצים על קיצור המח"מ בתיק האג"ח.